2024年12月17日 - 信報
一直認為，以猜對方向為上的主流投資投機哲學，不外乎兩種，要麼愈跌愈買，要麼愈升愈買。相對粗疏地理解，這套二元論，某程度上對應於一般人說，前者是投資，後者是投機，化作操作手法，則大概接近杜比Sir經常提及左側與右側的比較。
前者愈跌愈買（或愈升愈沽），變動的是價格。同樣地，後者愈升愈買（或愈跌愈沽），變動的亦是價格，所不同者，是兩者對本身以至對手的不同理解不同假設。
日常語言用法中，愈跌愈買，較易與多數人的日常生活經驗接通，有點像同樣一個玩具，價低即便宜。這個不難明白，正常人一開始接觸投資，都是以此入手，因為大家可以輕易從消費購物的經驗，借用相關概念，尤其是趁大平賣撿便宜，以免之後貴買，分別只是消費是消費，投資則是延後消費，但便宜比不便宜好，其理則一。
小心一點看，上述從日常生活借來的概念，或明或暗假設了所變只是價格，玩具仍是那麼一個玩具。需求定律說，假設其他因素不變，價格下跌，則需求量增加，反之亦然。
困難在於，其他因素是否改變了？甚至在價格下跌中，已經透露其他因素改變的這一個訊息？玩具一般沒有新鮮蔬菜水果般容易變壞，但會否是稍後有新版推出，甚至現在批次存在品質缺失，例如含鉛量超標？不一而足。天下哪有如此便宜，莫非是品質有問題，甚至是騙局？事實上，單憑價格愈買，容易墮入價值陷阱，價值其外，陷阱其中。
面對出錯，這一派不容易認錯，隨便接受所謂止蝕的做法。有這種態度的，基於過人的研究投入，一般自信容易見於孤芳自賞者，有其深入研究獨到眼光，眾人皆醉我獨醒，押注的比例較集中，深信終有一天其他投資者發現真相，買得大，賺得大，豈料愈跌愈買，愈買愈跌，往往泥足深陷。
他們傾向以其他方法，而非硬性的到價止蝕安排。首先，此派傾向對於價值有較長線的部署，一時三刻的上落，隨機因素不容易把握，但風物長宜放眼量，長期便較為有跡可尋。他們所需的價錢不是輕微比正常水平便宜，而是有很大的便宜，才值得他們投以信心一票，這種機會不多，通常等待其他人出錯，包括因為市況大幅波動，有人因為過度擴張過度借貸，一時之間不得不被迫沽售，以增加買方勝算。以上一切三思而後行，變相是在押注前已經止蝕。
動態市場效率 小心排錯隊
由此引伸另一派別：愈升愈買。信奉此說者，基本理念是，萬種行情歸於市，與其辛苦搜集資料，發掘真相，倒不如讓證據說話，在時間軌跡上，價與量的變化，便是最佳證明，供求往哪邊走，然後順勢而行，寧買當頭起，因為眼前愈大的市場力量推往此方向，訊息清楚不過。結合上述愈跌愈買所忽視所買的已經變質，這樣愈升愈買看似除笨有精，有所謂值博率云云。
有點像日常生活中，大家不能輕易判斷哪家餐廳較有水準，便以其他人排隊的情況作為間接證明。愈多人排隊，愈有一試的誘因，免卻事先調查研究的訊息費用，只要排隊者平均來講的判斷不太差，不妨作為參考。
世事沒那麼容易。當大家完全放棄自己對價值的判斷，而一味以其他投資者甚至投機者的押注作為參考，則這個參考指標最終亦得服從邊際效用遞減定律，起初可能很奏效，甚至愈來愈奏效，隨着愈多人以類似指標為買賣決策指標，形成自我實現預言，提早把相關趨勢完成。但到了一定程度的臨界點，當市場上絕大部分參與者，都不再介意其他價值量度指標，而純粹追求這價量變動訊號帶來的正反饋，則市場的正反饋，便帶來失真的效果。
放諸排隊者的例子，當中假定其平均判斷不太差，本身可能已是不當預設！何況，若排隊者人人都主動放棄考慮排隊現象以外的因素，則隨時是短期有用而長期無效，因為反正本身不打算投放資源，純粹搭人家順風車，節省相關訊息費用。
這種博弈原本人人都會，很可能最終人人都不投放資源，以致舉目所見的排隊異常現象，可能純粹只是一時隨機因素導致隨後的路徑依賴，即偶然有三五七個朋友一起排隊，外人不知就裏，便被暫時誤以為真有訊息意義，再引來其他人加入。
市場一直動態演變。人人以為市場有效率時，市場便漸漸缺乏效率，直到大家認為市場沒有效率時，市場很快又重拾效率。對於這種潛在弊端，這一派也絕非省油的燈，早有準備。對本身沒其他信念系統可依靠者，止蝕早已變成日常生活一部分。
大家更多掛在口邊的是，透過注碼控制，局限萬一排錯隊跟錯邊的出錯損失，故此，儘管經常標榜其系統準繩有六至八成，但真正押大錢賭身家的不多，因為會不斷出現的小額賠錢。
高手的大膽假設小心求證
無論是哪一派，信念體系都有一定可觀察變量，包括價格與價值的差距，又或價量變化本身，期望持之以恒有一定勝算。
無論是哪一派，多少有些瞎子摸象，難免執着某些量度或指標，忽略其他，偏偏任何量度或指標，在真實世界都存在邊際效用遞減，出錯可能性沒可能完全避免，關鍵是如何減少出錯時重大損失。
看來南轅北轍，怎樣融會貫通？Paul Tudor Jones說過，不單以價量作參考，甚至以時間作參考，某些等待中預期中發生的事件若在特定時間未按猜想成真，也得止蝕。
一理通百理明，大家對真實世界有不同假說，大膽假設，小心求證，最終是一連串「如果… ，則…。」的考證，只不過高手變通，以不同條件句組合，更有效率地排除錯誤以至錯誤、的代價而已！
作者為永豐金融資產管理董事總經理，證監會持牌人士
原文：
沒有留言:
發佈留言