中國通脹惡化，加息壓力遽增

2010年11月22日 - 信報社評

繼中國人民銀行上周五宣布調高存款準備金率後，國務院翌日再推出十六項監管價格調控措施，連環出招，壓抑通脹飆升之勢，反映龐大流動性對市場衝擊的風險繼續惡化，相對價格結構秩序備受擾亂，即使透過「數量型」調控手段，未必有效阻遏資產泡沫化，最終需要使用「價格型」調控工具，令加息壓力遽增。

在人民幣升值預期下，擔心加息可能會增加套利空間，引發更多熱錢流入，這點憂慮未嘗沒有道理。因此，人民銀行傾向提高存款準備金率，來壓縮信貸規模，今年內已五度出手。據估計，最近兩次共凍結了銀行體系六千多億元流動性，而準備金率亦升至百分之十八水平。但隨着通脹上升，「負利率」擴大，存款資金積極找尋出路、追逐回報，難免令資產泡沫化進一步惡化。十月份住戶存款驟減逾七千億元，部分流動性顯然湧到了香港，爭購證券和物業等資產，令市場泛起一片炒風。

如今中國消費物價指數已升至百分之四點四水平，且升勢未止，故有必要盡快控制貨幣供應增長，避免通脹蔓延。然而控制基礎貨幣增長，也需要縮減外滙儲備的增長規模。很明顯，中國龐大外滙儲備的來源，很大部分是國際收支之下經常賬項目下貿易盈餘的積累。在目前的外滙管理體制下，當央行購進企業和個人的外滙時，便需要投放本幣。投放本幣的過程，同時也是投放基礎貨幣到市場的過程，令流動性不斷增加。一旦外滙儲備佔用更多的基礎貨幣，必然削弱貨幣政策的宏觀調控能力，中國目前顯然跌入了這個困局。

通過人民幣升值減少貿易盈餘，改善外滙佔用基礎貨幣的比例，或透過加息壓抑通脹，不同方法各有利弊，的確令央行舉棋難定。但過去兩年，中國「超發」了大量貨幣，造成巨大的流動性，市場上「便宜資金」充斥，不僅扭曲了資金使用的真正價格，催生資產泡沫，更將資源引導到不能長久維持的生產活動中，這些「便宜資金」的使用「無效率」地造成浪費，遲早會在經濟增長過程中體現出來，構成負面影響。目前，相對價格的升勢由「投資品」擴散至「消費品」，確實是一個很值得警惕的訊號。

在美國第二輪量化寬鬆「以鄰為壑」的貨幣政策下，熱錢四竄，加上國際糧食價格過去幾個月上升，對中國物價的傳導作用，令國內通脹預期加劇，亦更突顯了流動性過剩問題的後遺禍害。事實上，通貨膨脹會在借款人和貸款人之間進行再分配，但這種「財富逆分配」令窮者更窮，低收入階層受損最大，更重要的是通脹令未來價格更難預測，目前的價格波動更難穩定，而相對價格紊亂，最終破壞整體經濟運行。

由於美元弱勢持續，短期內也不會改變，按照第二輪量化寬鬆貨幣政策，未來起碼還有半年，美聯儲會按月投放大量流動性；因此，如何消減本地不斷加劇的通脹預期，需要政府當機立斷處理。最近無論中國或香港，兩地政府都雷厲風行壓止樓價升勢，但只要龐大流動性的問題未能改善，則資產泡沫風險便會不斷升級，而抵禦通脹的個人理性行為，會觸發及溢出社會不良後果──包括追逐黃金和物業保值，導致資產泡沫惡化；部分深圳市民如今更到香港大手購買日用品，令本來已飽受「輸入通脹」影響的香港，形勢顯得更險惡。

可以說，即使沒有美國第二輪量化寬鬆貨幣政策，中國政府也須及早改善龐大流動性問題，嚴守貨幣紀律，控制貨幣供應增長。今年央行五度提升存款準備金率，若再無功而還，人民幣進一步升值或加息，無疑是遏制通脹惡化的最終手段；如果以干預商品價格進行干預，只會進一步扭曲商業周期的市場調整，徒增未來調整過程的時間和痛苦。