2025年4月11日 - 信報
關稅政策，看似瘋狂，但追本溯源，政策是有其理論基礎的。從美元和美債的全球使用，到美國經常賬的長期逆差；從取決於彈性的理想關稅，到岌岌可危的美國公共財政，這些都是經濟學界研究了半個世紀的題目，無論是理論還是實證，文獻皆汗牛充棟。米蘭的想法，可說是集各家之大成，真正的獨特之處，在於其得出的政策建議。
從二戰後到七十年代，美國經常賬一直維持窄幅上落，無論是正是負，只佔GDP的1%左右。在這個時期，美國貿易順差逆差是個沒有太多人關心的問題。踏入八十年代，美國經常賬開始「急轉直下」，絕大部分時間都是逆差，在2015年更達到GDP的6%，破了紀錄。
為何會出現這個現象？眾多解讀之一，是隨着全球貿易擴張，美元成為不可或缺的交易貨幣。理論上，貿易逆差會令貨幣貶值，順差則令貨幣升值，在滙率調節下經常賬有趨向零的傾向。只是美元與眾不同，需求源源不絕，是以美元幣值居高不下，逆差揮之不去。更進一步的講法，是發展中國家為了「出口主導」刺激增長，致力干預市場，幣值偏低，令這個不正常的情況更為扭曲。美國曾經蓬勃的工業生產，因此難以跟便宜得多的外國貨匹敵。
除了美元外，還有美債。從政府到私人市場，美債都是儲備首選。這個情況，在亞洲金融風暴後最為明顯。「大鱷衝擊」猶有餘悸，一眾亞洲國家公共財政變得極為保守，在九十年代尾開始積極收集美債。當美國資本賬順差愈擴愈大（美國出口的是美元資產），經常賬自然就往另一方向走，逆差屢創新高。
美債需求不斷，其利率因此可在低位維持，直接令2008年前的美國樓市蒸蒸日上。聯儲局前主席貝南奇（Ben Bernanke）廿年前就提出過「全球儲蓄滿溢」（global saving glut）的理論，指美國逆差、低息、強美元以至製造業衰落等現象，都可以用全球（以亞洲國家為首）的儲蓄增長來解釋。
今天的米蘭和當年的貝南奇，想法其實相當接近，只是米蘭主張政府要積極扭轉局面，貝南奇則認為要「佛系」等待形勢改變。
「世界掌櫃+警察」服務要收費
美元的方便交易、美債的儲備功能都是保持全球金融穩定的重要元素，全球國家都從中得益。依照同一思路，美國除了是「世界掌櫃」外，也是「世界警察」，靠軍事力量維持全球政治穩定。兩種服務因此都是「全球共用品」（global public good），問題是美國一直付出代價供應，其他國家則坐享其成搭順風車。米蘭認為這個情況不應持續，美國要向全球徵收服務費，而關稅是最直接有效的「回水」方法。
美國經濟佔全球的比例，從二戰後一直在下降，但其提供軍事金融服務的角色仍然重要。美債無處不在、武力無處不達的另一面，是美國國債不斷創新高，經常徘徊於財政懸崖，單是利息已佔GDP幾個百分點，陷入危急存亡的「特里芬兩難」。米蘭提出的「全球回水」，除了是不想被「搵笨」外，也是挽救財政困境的求生方法。
米蘭在演說中提出5種「回水」形式：
一、其他國家可以接受對其出口到美國的貨物徵收關稅而不報復，為美國財政部提供收入，以資助公共物品的供應。其中關鍵，在於報復將加劇而不是改善負擔的分布，使我們更難以資助全球公共物品；
二、它們可以停止不公平和有害的貿易手法，開放市場並從美國購買更多產品；
三、它們可以增加國防開支，並從美國採購，購買更多美國製造的商品，減輕我們軍人的壓力，同時在這裏創造就業機會；
四、它們可以在美國投資並建立工廠。如果它們在這個國家生產產品，就不會面臨關稅；
五、它們可以簡單地向財政部開出支票，幫助我們資助全球公共物品。
史無前例地大刀闊斧的關稅政策，帶出了一個有趣的實證問題：有什麼因素決定不同國家的回應方式？寫稿之際，美國正在跟中國互加關稅，對華關稅現已升至125%。面對中美的例子，其他「正在跟美國交涉」的國家，最後會作出什麼選擇？有幾多會「硬食」關稅不作報復（選擇一）？有幾多會進一步討好美國（選擇二至五）？討好美國，又可以換到什麼？
股市下跌的一大原因，是缺乏「真人示範」，關稅政策的遊戲規則仍然未夠清楚。隨着有更多的國家作出選擇，我們就可以透過結果了解遊戲規則到底是什麼，導致股市下跌的不確定性就會大幅減低。
作者為美國維珍尼亞理工大學經濟系副教授
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